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在过去一段时间，市场主要集中在注册制为核心的发行制度运行，从刚开始强调注册制、监管适当放松，逐步向加强审核、维护中小股东利益方向转变。并购重组活跃度明显降低，上市公司壳的价值不高，很多企业以IPO作为主要融资方向。企业IPO数量的增加、二级市场重心下移，监管层开始重新思考注册制下的IPO发展，逐步收紧了企业IPO数量。在企业发展升级、产业整合、国内经济内循环等因素影响下，监管层考虑促进上市公司并购重组的发展。2024年9月24日，中国监督管理委员会（以下简称为：“证监会”）发布了《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（以下简称为“意见”），证监会和交易所修订《上市公司重大资产重组管理办法》等规则，同步公开征求意见。为更好的理解意见，作者将逐条解读：

 

一是支持上市公司向新质生产力方向转型升级。证监会将积极支持上市公司围绕战略性新兴产业、未来产业等进行并购重组，包括开展基于转型升级等目标的跨行业并购、有助于补链强链和提升关键技术水平的未盈利资产收购，以及支持“两创”板块公司并购产业链上下游资产等，引导更多资源要素向新质生产力方向聚集。

 

解读：放宽上市公司的并购范围，具体如下

 

（1）上市公司在战略新性产业、未来产业领域，可以跨界并购。

 

（2）支持双创上市公司并购产业链上下游资产，增强科创板的“硬科技”定位，符合科创属性评价标准，以及创业板的三创四新的定位。

 

（3）符合有助于补链强链和提升关键技术水平的未盈利资产并入上市公司。

 

长期以来跨界并购存在较大争议，从多次修改的重组管理办法来看，有松有紧，但根据本次意见，应当属于支持的范畴。在征求意见稿中增加：“上市公司所购买资产与现有主营业务没有显著协同效应的，应充分说明并披露最近十二个月的规范运作情况等”。

 

支持上市上市公司有条件收购有助于补链强链和提升关键技术水平的未盈利资产，未盈利资产的收购会影响上市公司的收入、利润及资产等条件，各方还需要结合保护上市公司和中小股东利益，和特定对象做出协议安排，例如股份分期支付、股份锁定、业绩承诺和补偿等。在实际操作还需论证提升上市公司补链强链和提升关键技术水平等。

 

二是鼓励上市公司加强产业整合。资本市场在支持新兴行业发展的同时，将继续助力传统行业通过重组合理提升产业集中度，提升资源配置效率。对于上市公司之间的整合需求，将通过完善限售期规定、大幅简化审核程序等方式予以支持。同时，通过锁定期“反向挂钩”等安排，鼓励私募投资基金积极参与并购重组。

 

解读：

 

（1）传统行业重组并购继续获得支持，例如中国船舶拟合并中国重工，打造船舶第一股；昊华科技收购中化蓝天股权，推动氟化工行业做大做强；华电国际拟购买华电集团多项发电资产，优化能源业务结构；多家券商通过并购重组强化业务协同、提升市场竞争力。比如，国联拟收购民生控股权、国信拟收购万和控股权、国泰君安拟换股合并海通，券商行业整合浪潮再起。

 

（2）征求意见稿中新设重组简易程序，并明确适用简易审核程序的重组交易无需交易所并购重组委审议，但仍需在证监会注册。

 

（3）反向挂钩是指私募基金持有标的企业资产期限越长，通过出售资产换股取得的上市公司股份的锁定期相对越短。

 

（4）企业IPO进程暂缓，许多私募投资基金将面临投资期限届满的情况，鼓励私募投资基金积极参与并购重组，为私募投资基金项目退出提供了通道，减少实际控制人回购诉讼频发等情况。

 

三是进一步提高监管包容度。证监会将在尊重规则的同时，尊重市场规律、尊重经济规律、尊重创新规律，对重组估值、业绩承诺、同业竞争和关联交易等事项，进一步提高包容度，更好发挥市场优化资源配置的作用。

 

解读：

 

（1）重组估值、业绩承诺等事项在现存有效的各项规则、法律法规的前提下提高包容度，虽然在这次征求意见稿中没有明确细则，相信在后续配套措施中会落实。

 

（2）同业竞争和关联交易等事项在征求意见稿中有明确调整，即从“有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性”变更为“不会导致新增重大不利影响的同业竞争，以及严重影响独立性或者显示公平的关联交易”。重大不利影响同业竞争的具体规定未体现在征求意见稿中，是否可参考《（首发）期货法律适用意见第17号》中规定的“竞争方的同类收入或者毛利占发行人主营业务收入或者毛利的比例达百分之三十以上的，如无充分相反证据，原则上应当认定为构成重大不利影响的同业竞争，有待监管部门明确。严重影响独立性或者显示公平的关联交易具体规则有待明确。

 

四是提升重组市场交易效率。证监会将支持上市公司根据交易安排，分期发行股份和可转债等支付工具、分期支付交易对价、分期配套融资，以提高交易灵活性和资金使用效率。同时，建立重组简易审核程序，对符合条件的上市公司重组，大幅简化审核流程、缩短审核时限、提高重组效率。

 

解读：

 

（1）建立重组股份对价分期支付机制，将申请一次注册、分期发行股份购买资产交易的批文有效期延长至48个月，满足上市公司结合标的企业的后续经营情况灵活调??股份支付安排的需求。在以往重组过程中对股份对价受限于批文有效期12个月的限制，只能一次发行。若特定对象发生违约、无法业绩补偿等情况，又将取得股份后发生质押、冻结等权利限制，就非常不利于各方权益的保护。

 

（2）同时，分期发行股份可以减轻大规模发行对股价造成较大波动。

 

（3）对于未盈利资产的并购重组，有较长的考核期，分期发行股份，结合协议的安排，有利于保护上市公司、中小股东的合法权益。

 

（4）简易审核程序适用条件为市值均超过100亿元，最近两年本所对上市公司信息披露质量评价A，同时本次交易不构成重大资产重组。

 

五是提升中介机构服务水平。活跃并购重组市场离不开中介机构的功能发挥。证监会将引导公司等机构提高服务能力，充分发挥交易撮合和专业服务作用，助力上市公司实施高质量并购重组。

 

解读：

 

上市公司在并购重组过程中涉及多个中介机构，财务顾问、会计师事务所、律师事务所、评估事务所等。公司更多的担任财务顾问的工作，需要开展尽职调查，全面评估被收购公司的财务和经营状况，帮助上市公司分析收购所涉及的法律、财务、经营风险，就方案所涉及的收购价格、收购方式、支付安排等事项提出对策，并按照规定的内容与格式制作公告文件; 履行市场规范化运作的辅导，使董监高熟悉有关法律、法规和证监会规定，充分了解义务和责任，履行报告、公告和其他法定义务。选择合适的中介机构，提供高质量的服务有助于重组并购的成功率。

 

六是依法加强监管。证监会将引导交易各方规范开展并购重组活动、严格履行信息披露等各项法定义务，打击各类违法违规行为，切实维护重组市场秩序，有力有效保护中小投资者合法权益。

 

解读：

 

2024年3月，证监会发布了《关于加强公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》，4月12日，国务院印发的新“国九条”提出，以强监管、防风险、促高质量发展为主线，强调稳为基调、严字当头，确保监管“长牙带刺”、有棱有角，要求推动加强资本市场法治建设，大幅提升违法违规成本，加大对违法犯罪的联合打击力度。7月5日，国务院办公厅转发证监会等部门《关于进一步做好资本市场财务造假综合惩防工作的意见》的通知。8月20日，司法部会同财政部、证监会起草《国务院关于规范中介机构为公司公开发行提供服务的规定（征求意见稿）》。涉及规范各方的相关规定密集出台，监管着力推动中介机构归位尽责、实现市场高质量发展。作为市场参与各方，应当心存敬畏，避免侥幸心理，合理合法规划重组事宜，避免产生不利后果。

 

 

结束语

 

在国庆长假前的最后一个交易日，A股市场迎来了强势拉升。9月30日，上证综指、深证成指和创业板指分别报收于3336.5点、10529.76点和2175.09点，涨幅分别达到8.06%、10.67%和15.36%。当日，沪深两市成交额高达2.59万亿元，刷新了历史纪录，显示出市场交投的活跃程度。这一波上涨行情不仅点燃了市场的热情，也让投资者对后市充满期待。市场给予积极和正面的反馈。

 

意见从服务新质生产力发展、加大产业整合支持力度、提高监管包容度、提升重组市场交易效率等方面对上市公司并购重组予以大力支持，可以更好地满足相关行业和上市公司开展市场化并购重组的需求，将有效活跃并购重组市场，推动上市公司努力提升内在价值和投资价值，也将为广大投资者提供多元化的投资和退出方案。